美元与大宗商品：下半年三大核心驱动力全解析

2026年8月19日当下面临，美元指数在99.53附近徘徊。比起年初，美元的增值步伐有所减缓，但总体价格走势上，尚未显现出明确的单边下跌格局。

市场多空因素正在交织，短期内推动和抑制美元指数的力量相对持平，致使美元指数保持在一个较宽的波动区间。一方面，美国的一些经济数据表现不佳，加上市场对国家财政状况担忧加剧，投资者预期货币政策可能将收紧，这对美元形成向下的压力；另一方面，中东地区地缘政治的变化增加了市场的避险需求，再加上通胀数据展现出一定的粘性，为美元及关联利率层次提供了底部支持。

图：美元指数走势图

一、驱动美元的三大核心矛盾

1. 货币政策陷入两难境地

美联储在制定政策上需考虑多个指标。7月份非农数据及消费指数虽然显现出疲软，虽然CPI仍维持在3.4%的水平，但市场对继续实施货币紧缩政策的预期已经减弱；同时，生产端的价格指标（PPI显示4.7%）反映企业成本仍承受压力。经济基本面与价格指标的差异，使得货币政策的路径依赖于接下来更多经济数据的验证。

此外，依照旧金山联储研究人员Vasco Cúrdia的估算模型，当前的政策利率水平或许已经低于中期中性的利率水平，这显示政策利率趋向宽松，这与部分美联储官员认为当前利率仍然有约束作用的评估存在分歧。这种政策探讨显示市场正在讨论潜在的“滞胀”风险。如果美联储启动降息周期，可能会对通胀预期和利差表现产生影响；而如果维持高利率状态，则需要持续留意商业房地产和部分区域性银行等领域的风险抵御能力。因此，在政策观望期间，美元走势的单独驱动因素存在一定限制

2. 地缘政治局势的传播效果

中东地区地缘政治局势的变化对金融市场产生了多方面的作用。一方面，霍尔木兹海峡等航运通道的运行情况提高了地缘风险溢价，在特定场合触动了市场的避险资金需求。

另一方面，地缘局势主要是通过能源价格影响宏观经济。短期来看，能源价格的波动对通胀预期构成影响；从中长期来看，价格传导机制通过提高期限溢价推动长期国债收益率的走势。长端收益率的变动虽然能在利差层面上对汇率产生影响，但其变动同时也包含了市场对国家财政赤字规模与中长期通胀前景的重新评估。

3. 财政状况与长期资产定价

美国的财政收支状况持续成为影响中长期市场定价的重要变量。

市场对国债发行规模、长期国债供给增量以及通胀前景的评估，对长端国债收益率形成持续的传导。早期，美国财政部进行了250亿美元的30年期国债标售，中标收益率为5.216%，创下近年标售收益率的新高。

目前，市场持续评估财政赤字规模及利息支出对宏观经济的综合影响。在财政动态对利率形成主导的情况下，收益率曲线的变化反映了全球投资者对各类资产信用与风险溢价的重新评估。

二、对大宗商品的传导：黄金和原油的逻辑差异

在美元指数波动不定的背景下，大宗商品价格走势更多受自身供需关系与地缘因素驱动，汇率变动的计价效果相对较小。

1. 原油：供给冲击定价，保持高波动性

原油价格是目前地缘政治最直接的反应。目前WTI原油期货价格在85美元/桶附近，市场关注的焦点主要是霍尔木兹海峡通行受限带来的供给扰动以及库存数据的变动。

国际能源署（IEA）的月度报告评估，局势的变化可能对全球石油需求产生一定的抑制效果；但在供给端不确定性增加的情况下，供给侧因素成为市场的主要定价主导。后续地缘谈判的进展及海运通道的恢复情况，将持续影响市场风险溢价的定价与变化。