霍尔木兹海峡油轮恢复通行，石油供应尾部风险显著收窄，市场反应却未达预期——这份焦虑的心情，只是换了新的对象。美伊谅解备忘录签署之后，全球范围内最大的宏观不确定性来源，终于被有效遏制。高盛策略师Dominic Wilson及首席外汇与新兴市场策略师Kamakshya Trivedi最近给出的判断是，随着油价尾部风险减少、通胀压力有所缓解，市场的关注点正在转向美联储政策走向、周期性增长弹性，尤其是核心矛盾：基本面走势良好，但估值已显偏高——AI相关资产尤其突出。两位策略师推测，宏观波动率会继续下降，但围绕AI投资回报与盈利持久性的分歧，会不断推高微观波动率，并成为影响股票市场波动的主线。这一推测背后，有一套清晰的逻辑：石油冲击逐渐消退→通胀风险降低→利率路径趋于集中→宏观资产波动范围收窄；同时，AI的投资逻辑步入“兑现期”，市场开始审视：这笔投入到底划算不划算？
石油尾部风险正在回到预期范围 美伊协议签署前，市场对石油价格上行的尾部风险已经定价很高。协议生效后，波斯湾石油出口恢复到正常水平的66%，霍尔木兹海峡重新成为全球原油流转的关键枢纽。
这里需要特别指出，布伦特原油2026年12月合约价格依然高于战前水平，表明市场仍有进一步消化溢价的必要。高盛大宗商品团队对Q4布伦特原油的预测是80美元/桶，但也承认存在双向风险——如果产能反弹快于预期，短期内可能出现供应过剩，库存需求恢复之前市场承受压力。
框架已经很清晰：一个主要的宏观尾部风险正在逐步消除。
联储的鹰派立场，成为短期宏观波动的新源头 6月美联储FOMC会议传递了更鹰派的信号。市场随之下调了加息预期，但终端利率变化不大。这反映出市场更关注短期内的加息节奏，而非长期利率是否会显著提升。
不确定性主要来自美联储的沟通方式。前瞻指引减少，主席沃什给出的反应函数线索有限，市场只能更多地依赖实际数据。一旦就业或价格数据出现超预期情况，7月和9月的加息定价可能进一步增强。
不过，油价回落正在削弱加息的必要性。10年期盈亏平衡通胀率已经降至一年多以来的最低水平，同时收益率曲线趋于平坦。这样的组合并不支持“通胀失控”的定价。
未来2-3个月，美联储的鹰派立场仍会干扰资产价格。再往前看，如果油价继续压制通胀数据，加息的理由会进一步削弱。利率端的路径选择倾向于：若加息定价继续上升，那么配置利率产品的吸引力会增强。
“货币贬损”策略正在退场。收益率曲线趋于平坦、黄金和加密资产走弱、美元走强，都显示了相关头寸正在被清理。
AI：乐观预期加重，估值风险加剧 目前市场最突出的矛盾集中在AI领域。一方面是周期环境尚可，企业盈利表现出色，1990年代末期那种失衡状态尚未出现；另一方面是AI相关资产的估值已显过高。
AI相关股票的估值，依赖于越来越乐观的宏观收益预期才能维持合理性——虽然还未到荒唐的地步，但边际上已显得越来越窄。具体矛盾点在于：AI资本开支热潮短期支撑了企业盈利，但市场是否高估了这种超额盈利的持续性？半导体板块近期的再度波动，提供了警示信号。
“只要投资热潮看似稳固，近期盈利的正面影响就会压倒估值担忧。但当前估值水平，让市场对乐观叙事的任何挑战都显得格外敏感。” 这并非判断泡沫破裂的信号，而是一种概率分布的描述：上行惊喜的触发门槛在提高，下行风险触发的条件在降低。应对策略是继续维持股票多头仓位，同时配置期权或直接做多波动率来防范下行风险。
宏观市场趋稳，微观市场活跃 当前美国联邦基金利率已经在3.5%-4.5%区间持续18个月以上，市场预期至少会继续维持一年。能源价格缓解了利率大幅波动的可能性，经济增长大概率维持在近两年2%左右的区间内。G10外汇的波动率已经回落至五年低点。
但在股票层面，波动率反而居高不下。隐含波动
