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作者 | 梁昌均
"市场会有波动，外界会有杂音，但前进的方向不会改变……从今天起，直到我们实现AGI的那一天，我将不再从公司领取任何薪酬。"
MiniMax创始人闫俊杰于7月10日凌晨发布的全员信中，如此宣告。这封信流向社会，核心意图清晰——传达MiniMax对于市场近期波动的官方立场。
时间回溯48小时前，人工智能大模型的两大劲旅，各自经历了上市后的首次解禁考验，市场反馈却大相径庭。
7月8日，智谱率先迎来解禁期，股价收盘上涨超过13%。次日7月9日，MiniMax解禁，股价大跌接近18%，市值下探至千亿港元以下，同日智谱则再度上涨超过10%。短时间内，关于两家公司"分化"的讨论成为市场主流。
可惜，这个看似清晰的格局，仅仅维持了一天。7月10日，智谱股价断崖式下跌近20%，MiniMax继续下跌接近10%。前一天还热议的"分化"，很快被证明只是一时误解造成的假象。
"分化叙事"迅速破灭，迟到的大跌终于到来
面对解禁带来的抛售压力，智谱和MiniMax均采取了应对措施。
7月8日，智谱的11位基石投资者所持的2568万股股份迎来解禁。按前一日收盘价估算，解禁总市值超过400亿港元，这些基石投资者也因此实现了接近15倍的账面盈利。
解禁前夕，接近七成比例的解禁基石股份对应的机构投资者公开表态，表示长期看好并会继续持有智谱。这些机构投资者包含了国家级战略资本、地方政府产业引导基金、大型国企产业基金以及市场化的专业投资机构。
智谱也及时发布公告，澄清公司撤回A股辅导备案的消息，称该报道存在恶意炒作成分。
此外，多家知名投资行将智谱的目标价从1800港元上调至2000港元，并维持了增持的评级。
一系列利好消息支撑下，智谱当天开盘后虽一度下跌超过10%，但很快被市场力量拉起，最终收盘上涨超过13%。
MiniMax同样获得了股东的支持以及投资行的看好。该公司的解禁日比智谱晚一天，超八成Pre IPO及基石股东也表示长期看好并会继续持有。
这些机构投资者涵盖了阿里、米哈游、云启、明势等早期加入的股东，博裕、IDG、Aspex、Janchor、Martis Fund等基石投资人，以及国寿投资、徐汇资本等更多元化的投资主体。
阿里与米哈游作为重要的战略投资方，均对MiniMax的实力表示认可，未来将在云计算、企业服务以及从基础技术到产业生态等多个维度深化合作。
作为智谱的投资人，阿里在MiniMax的投资上更为积极，是其最大的外部机构投资者，早期和基石阶段的累计投资额超过30亿元，而在智谱的投资额仅为5000万元。
MiniMax创始人团队还设定了长达12个月的自愿禁售承诺，市场常规的自愿禁售期通常为半年。多家投资行也发布研究报告，表达了对MiniMax的看好。
可惜，7月9日的解禁日，MiniMax依然未能抵挡抛售压力，开盘后一路走低，当日收盘下跌接近18%，市值跌破千亿港元大关，而同日智谱则上涨超过10%。
市场对于这两个交易日的表现差异，迅速形成几种不同的解释路径。
最直观的解释指向了解禁股份规模的巨大差异。智谱解禁的股份比例不到6%，而MiniMax解禁的股份达到1.46亿股，占总股本的45%以上，按前一日股价估算，解禁总市值超过520亿港元，其中财务投资者的占比超过三分之一。
更深层次的解释则指向了估值逻辑的不同分野。在今年的AI Token热潮中，智谱提出的"中国版Anthropic"B端业务模式获得市场认可，推动其市值一度站上万亿港元；MiniMax的C端、出海等业务板块，则被认为缺乏同等想象空间。
可惜，这个"分化"的认知并未持续超过48小时。
7月10日收盘时，智谱股价暴跌近20%，市值回落至7300亿港元，MiniMax继续下跌接近10%，市值仅剩840多亿港元。对比历史峰值，两家公司市值合计蒸发超过9300亿港元（折合人民币超过8000亿元）。
当两家公司股价涨跌的时间差消失后，投资者面对一个简单的事实：不论B端商业模式还是C端叙事，都无法有效阻挡股价下跌的浪潮。
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